Terminal %3 Üzerinde, Mittelstand Baskı Altında: Konsey'in Fiyatlaması Gereken Çelişki

Önce bir düzeltme. Pazartesi günü, uzun vadelinin 2027 öngörüsünden ziyade 2022'nin bir hatırası gibi davrandığını öne sürmüştüm. Dün yayımlanan Eylül tutanakları bu görüşü en iyi ihtimalle yarı haklı kılıyor — euro bölgesinde beş yıl vadeli, beş yıl ileriye dönük swap oranı, enflasyon telafisi değil reel vadeli primler üzerinden yükseldi; bu, kalıcı fiyat baskısına duyulan bir inancın değil, süre arzına ilişkin bir hikayenin göstergesi. İhraç kanalına yeterince ağırlık vermedim. Kayıt düşüldü.

Şimdi bugünün gündemindeki çelişkiye.

Konsey'in Eylül hesabı, o toplantıda bir artışı ve 2027 yılı sonuna kadar 84 baz puanlık sıkılaştırmayı tam olarak fiyatlayan bir piyasayı ve bu döngüde ilk kez %3'ün üzerine çıkan zımni terminal faizini ortaya koyuyor. Para analistlerinin dahili anketi daha ölçülü bir tablo çizdi — medyan görüş, bir son hamlede noktalandı, ardından duruldu. Satış tarafının bedelini ödediği ile alış tarafı tahminlerinin kağıda döktüğü arasındaki bu fark kayda değer; Ekim toplantısına pozisyon alacak herkes için önem taşıyan da tam bu fark.

Buna karşın, faiz masasının görmezden gelmemesi gereken iki veri var. Almanya'daki kurumsal iflas başvuruları Temmuz'da resmi istatistik ofisinin aylık serilerde bir on yılı aşkın süredir kaydetmediği bir düzeye ulaştı; yılın başından bu yana biriken sayı geçen yılı belirgin biçimde aşıyor. Alacaklı maruziyeti ise tam tersine düştü — daha küçük, daha fazla sayıda firma; bu da parasal aktarımın bilanço katmanına değil KOBİ katmanına ulaştığının tam anlamıyla karakteristik bir işareti. Ayrıca yerel basın, federal denetleyicinin büyük bir Alman kredi kuruluşuna işlem izleme sistemlerini düzeltmesi için son tarihi bir kez daha uzattığını bildiriyor. Reel ekonominin üstlendiği parasal sıkılaştırmanın yanında işleyen bir denetleyici sıkılaştırması.

Lüksemburg'u da eklemek gerekiyor. Avrupa siyasi basınına göre maliye bakanları piyasa denetçisi paketi üzerinde bir uzlaşmaya vardı; Komisyon'un metnin etkin denetimin gerektirdiğinin gerisinde kaldığını ileri sürdüğü bildiriliyor. Buradaki siyasi ekonomi yeterince açık: başkentler broşürde entegrasyonu, tüzükte ulusal kontrolü istiyor. Euro kredi açısından sinyal şu: satış tarafının spread daralmasına yansıtmakta olduğu tek denetçi, başlığın ima ettiğinden çok daha uzakta.

Görüşüm ve çerçevem. Konsey'in OIS eğrisinin şu an önerdiğinden daha az alanı olduğunu düşünüyorum — piyasanın ima ettiği terminal faizi doğrulamak söz konusu olduğunda. Ağustos iflasları yüksek çıkıyor ve bileşik PMI 50'nin altında kalmaya devam ediyorsa, schatz'ın kısa vadeli tarafının yıl sonuna kadar ralli yapması için alan var. Görüşümü değiştirecek olan şey: Aralık HICP düzeltmesinin mevcut seviyesini Kasım'a taşıması ya da gaz depolama çekimlerinin rafine ürün eğrisinde bir tur daha yükselişe zorlaması. Her iki senaryo da olası; ikisi de benim baz senaryom değil.

Eylül tutanaklarının tarif ettiği enerji şoku gerçek. Mittelstand dosyalarında halihazırda görünen aktarım da öyle. Her ikisini aynı anda fiyatlamak, önümüzdeki üç haftanın dayatacağı disiplin olacak.